少数銘柄への集中投資
６つのペット(証券)の大量保有、そして売り時
F.C.スコットへの書簡でケインズは、少数株(6つのペット)の大量保有こそが、ほとんどの利益を生み出すことを説いている。と同時に、6ヵ月以上先のことをさらに追い求めることはないとして、その保有を減らすことの妥当性を説明している。
肝心なのは、次の投資対象
投資において大切なのは、もちろん６つのペットを見出し、そこに大量投資することだが、一方、６つのペットがアウトパフォームした後に、次のアクションをどうするか、である。ケインズは、ここで、EPLとUGの優先証券が大きな稼ぎを上げ、価格が上昇したことを明示すると共に、実は、そのポジションを減らすことを今度は述べているわけである。
6ヵ月以上先のことは追い求めない
つまり、肝心なのは、６つのペットが稼いだ売却資金を今度はどこに振り向けるか、である。この書簡は、そこまでは踏み込んでいない。６つのペットは素晴らしかった、だから今こそ売るべきだ。なぜなら、米国投資家は6ヵ月以上先のことは追い求めないからともいう。大切なのは、新たな投資チャンスが巡ってきたということだろう。
1940年4月に、F.C.スコットは、エレクトリック・パワー・アンド・ライト(EPL)とユナイテッド・ガス(UG)の優先証券の保有を減らすことに疑問を呈した。ケインズは、以下の書簡で、過去の歴史を交え説得を試みる。(以上、KNコメント)
(以下、ケインズの書簡; 小見出しKN)
【F.C.スコットへの書簡 1940年4月10日付】
親愛なるフランシス、
エレクトリック・パワー・アンド・ライトの件
稼ぐ証券でなぜ説得しなきゃならない？
いつも最も稼ぐ証券のことで、説得する傾向にあるようです。オースティンの時もそうでしたが、エレクトリック・パワー・アンド・ライト(EPL)が、大きな失敗の一つになるのではないかとあなたの頭に引っかかっているようです。
しかし、過去の歴史を振り返えれば、それにはあたらないと理解できると思います。エレクトリック・パワー・アンド・ライト(EPL)は、過去6年間、私が米国市場で最も詳しく見ている証券のひとつであり、保有・売却を何回か行っています。その履歴を添付しました。マッキーに言って準備したものです。
EPLとUGでの大きな儲け
これまで、EPLとユナイテッド・ガス(UG)の優先証券で、￡31,000の利益(実現益又は評価益)を上げていることは、見ていただければ分かると思います。現在の保有価値は￡48,000です。もし、このうち￡31,000が利益であることを考えれば、我々が実際にこれら証券にキャッシュとして投資した額は、わずか￡17,000、すなわち、総額の三分の一を若干上回る額に過ぎないということがお分かりになると思います。しかも、期待するイベントはまだ起こっていない、期待外れの状況下にあっての数字です。市場価値を上回る本質的価値に着目して、着実堅実に実行(投資)すれば、その正確な時期は予測できないにしても、いずれ、その価値が発揮されると確信しています。
EPL優先証券は、喜ばしくも購入してから実際、約40%上昇しております。数週間前にメモを書いた時には6ドル優先証券は22.5でした。マッキーの明細によると現在のビッド価格は31になっています。を送るに際し、最後にあなたに書いてから、過去最高値をつけた100のUG優先証券を売却しました。
6ヵ月以上先は追わない － Don’t follow the long overdue.
最新の情報によれば、この上昇は多分、UG第一優先証券の資金調達の見通しが改善したことにあり、事態はさらに良くなっているようです。しかし、私をそれを追い求めようとは思いません。それは遅かれ早かれ起こることだろうからです。6ヵ月以上も先に起こることのために株式を買う米国投資家は、ほとんどいません。その確率が極めて高いことであってもです。この心理的な特性を利用して、多くの稼ぎが生み出されています。
個人の運用の方がパフォーマンスが上
信じられないかもしれませんが、実際、ごく少数の大量に保有した証券からほとんどの利益は生み出されているのです。実際、創始以来、プロヴィンシャルのほとんどの儲けは、オースティン、EPL、そしてUGによってもたらされたものです。いずれにしても、ほとんどの利益は、6つのペットから生み出されるのです。あれこれと凡庸な株の寄せ集めからは何も生みだされません。そこそこのブレークイーブンがせいぜいでしょう。これは、投資に関する私の経験を通して常に教えるところです。キングスの場合にも同じことが言えます。また、私の個人的な投資、それはプロヴィンシャルのよりもはるかにパフォーマンスが良いわけです。少数のペット(証券)を相対的により大量保有することによって、プロヴィンシャルよりも小規模にも関わらず。
Yours,
[copy initialled] J.M.K.By Kota Nakako
2025/08/04
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To F.C. Scott, 10 April 1940
Dear Fransis,
Electric Power and Light
I am always in danger of getting into disgrace about the securities where we have made most money! And I am afraid that Electric Power & Light is going to get settled in your mind, like Austins, as one of our grand mistakes.
But I do not think you can really judge it properly unless you go into the back history. These are shares I have been following more closely than anything else in the American market for the last six years, and we have been in and out at various times. So I got Mackay to prepare a history of the whole thing, which I append.
You will see from this that so far we have made a profit, realised or on paper, in the Electric Power & Light Preferred and the United Gas Preferred, of approximately GBP31,000. It is true that the present value of our remaining holding is GBP48,000. But, if you think of GBP31,000 of this as having been provided out of profits, the actual amount of cash we have put into these stocks is only GBP17,000, or a little more than one-third of the gross figure. Yet this is in spite of the fact that the main event for which I have been waiting all this time has not yet happened, so that even with this disappointment we not done too badly. I am still convinced that one is doing a fundamentally sound thing, that is to say, backing intrinsic values, enormously in exes of the market price, which at some utterly unpredictable date will in due course bring the ship home.
I am rather encouraged to keep this correspondence going, since the Electric Power & Light Preferred have in fact risen about 40 per cent since we began it, the $6 Preferred being, I think, 22 1/2 when you first wrote tome a few weeks ago, and are now, according to the latest quotations,, 31 bid, as you will see from Mackay’s statement. We have also, since I last wrote to you, sold a further 100 United Gas Preferred which rose high enough to reach an old-standing limit.
My latest information is that this rise is probably due to a change for the better in the prospects of the funding scheme for the arrears of United Gas First Preferred. There is now said to be a much better chance of this. But I am not backing this in the very near future. I am only saying that it is bound to happen sooner or later. Very few American investors buy any stock for the sake of something which is going to happen more than six months hence, even though its probability is exceedingly high; and it is out of taking advantage of this psychological peculiarity of theirs that most money is made.
You won’t believe me, I know. But it is out of these big units of the small number of securities about which one feels absolutely happy that all one’s profits are made. I fancy it is true that practically the whole of the appreciation of the Provincial since we started is accounted for by the profits on Austins, and the profits on Electric Power & Light and on United Gas. At any rate, I am sure I could pick out six of my pets, and that much more than the whole of our profit would have been made out of them. Out of the ordinary mixed bag of investments nobody ever makes anything. And if one breaks more or less even, it is the best you can possibly hope for. This has been my uniform experience in all investment connections. Exactly the same thing is true in the case of King’s. And in the case of my own personal investments, which have done a great deal better than the Provincial’s, the sole explanation that I have held my pets in relatively larger proportions, often holding myself even larger units than the Provincial, out of a fund which is, of course, only a small fraction of the size.
Yours,
[copy initialled] J.M.K.
